【研究报告内容摘要】
变化是核心关键词,低估值安全边际下,业务边际变化成为催化股价核心因素。经历三年调整后目前传媒行业pe为27x,处于历史估值底部区域。若我们将个股进行行业的进一步划分,目前游戏(27x)、出版(15x)和广电(6x)处于历史估值的最低水平。低估值低预期为传媒板块上涨提供基础。整理19年传媒板块涨幅榜发现,变化是核心关键词,一方面以壹网壹创、值得买等为代表的具有新业务模式的新股上市给投资者带来足够回报,另一方面以人民网为代表的顺应潮流发展新业务的公司和以三七互娱为代表的创新提高核心业务竞争力的公司领涨今年传媒板块。
roe的触底回升对于板块整体估值提升有自然修复,而现金流情况的好转提升板块的盈利质量,叠加资产负债表风险较为充分释放,传媒板块上涨具有基本面支撑。2016年以来,由于受行业监管趋严和二级市场流动性紧缩及并购监管趋严影响,传媒板块盈利能力下滑,资产负债表风险不断加大。在经历18年的行业供给侧改革后,19年来各细分板块盈利逐渐触底,资产负债表质量提升,部分板块经营性现金流净额开始改善:1)18年传媒板块大量公司计提商誉减值,商誉风险充分释放,当前商誉/净资产比值均处于历史最低位;2)截止2019q3,游戏、影视剧制作板块roe明显回升,出版、院线、电影制作板块roe保持稳定;3)经营性现金流净额方面,游戏板块连续两个季度好转,其余板块出现明显季度性改善,板块盈利质量改善。
展望2020,5g时代即将到来,新应用陆续出现,行业有望再次迎来腾飞。复盘3g向4g迁移,技术-硬件-内容”为核心传导路径。4g时代“高性能+低延迟”特点使得用户消费习惯迅速向移动端迁移,带动移动互联网内容产业快速爆发,重度手游、网络剧等新兴形式出现,布局相关业务的上市公司受益行业红利期的爆发式增长,业绩估值双升。5g时代内容产业发展有望复制4g时代变化,5g到来对于现有内容形式将带来两方面巨大机会,一是对于现有内容形式的产业链改造,例如云游戏有望改变传统游戏分发模式,降低重度游戏入门门槛;二是全新内容形式的产生,例如vr/ar游戏、沉浸式互动视频等。现有行业龙头有望率先受益。
风险提示:行业政策监管变化;产品表现不及预期;流量生态变化风险;竞争格局恶化风险;行业景气度下滑;风险商誉减值风险

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